全球矿业开发复苏，龙头业绩持续增长

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    2017年度及2018Q1业绩靓丽。2017年实现营业收入24.40亿元，同比增长1.85%；归母净利2.05亿元，同比增长20.23%；EPS 0.35元，其中国内业务营收占比71%。2018Q1实现营业收入6.34亿元，同比增长21.04%；归母净利0.75亿元，同比增长42.78%；EPS 0.13元。公司此前员工持股价格复权后约15.08元，仍高于当前股价。

    “矿山建设+采矿运营”双盈利模式。公司所处行业上游为矿山机械、矿山设计等，下游是各类矿产资源的开发行业。公司核心竞争力在于：先以领先的技术提供优质矿山工程建设服务，进而承接后期的采矿运营管理业务。公司2017年采矿量1497.25万吨，同比增长21.42%；掘进总量342.36万立方米，同比增长15.13%。公司现在境内外承担30多个大型矿山项目，其中百万吨级以上的采矿项目12项；竖井最深达1526米，斜坡道最长达8008米，均处于国内前列。

    矿山工程建设属于一次性的项目收入，而采矿运营则是基于客户粘性，伴随着矿山生命周期的长期业务合作，能够为企业在长时间内提供稳定盈利。比如江西铜业、金川集团、中色非矿、贵州开磷、驰宏锌锗等均为公司服务10年以上的稳定客户。海外市场方面，公司与赞比亚最大铜业公司KCM保持着长期合作关系，并于2017年11月签订了5亿多美元的基建及采矿工程总承包合同；报告期内，公司还承接了世界第三大铜矿卡莫阿-卡库拉斜坡道掘进工程，进军刚果市场。

    行业景气度回升，签署多项合同。公司近期签署多项经营合作合同，包括谦比希铜矿主体矿、西体矿采矿工程，合同价款暂定5300万美元；卡莫阿—卡库拉斜坡道掘进工程，合同总价款不超过2449万美元，工程预计2018年11月26日完工；此外，公司2017年8月还签订了赞比亚共和国Lubambe铜矿1#斜坡道采切工程的补充协议，合同总价款不超过1592.13万美元，建设工期相应延长至2020年6月30日。

    盈利预测与估值。公司业绩主要驱动力来自于矿山业务量增加，目前全球经济带动有色行业复苏，国内及海外资本开支增加，利好公司业绩。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.53、0.74和0.97元，考虑到公司不仅仅从事矿山工程，同时兼有矿山运营服务、设计咨询等业务，抗风险能力较强，此外，公司国际工程经验丰富，参考行业估值水平，给予公司对应2018E 26倍市盈率估值，6个月目标价格为13.78元，维持“买入”评级。

    风险提示。公司海外业务扩张不及预期。

    关键假设：随着全球经济回暖带动金属价格回升，当金属价格稳定在高位时，国内外矿业资本开支也将持续增加，这一过程滞后金属价格上涨1-2年。以铜价为代表，从全球top20有色矿企资本支出与LME铜价对比图中可以看出，此前铜价在2009年后触底回升，资本支出在一年后的2010年随即上升，2011年、2012年资本支出增速分别为39.23%和31.27%，并且资本支出高点在金属价格高点2年之后，因此目前金属价格回暖并在高位维持，利于全球矿企资本开支增加。

    公司2017年净利润增长率20.23%，2018Q1主营业务收入增长21.04%，净利润增长42.78%，增速较高。公司毛利率自2015年开始随着景气度稳步回升。公司目前披露的订单，仅KCM订单一项就带来5年约5亿美元的增量收入，因此我们预计2018营业收入增速约为27%，基于上述金属价格回暖并在高位维持，利于全球矿企资本开支增加的观点，假设公司2019年-2020年营业收入能够维持27%-29%的增速；合理估计公司2018年综合毛利率达到2018年一季报水平，约为29%。

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